华信投资 谁在“裸泳”，谁有“余粮”？医械行业2025业绩加速分化
2025年，“十四五”收官之年，也是集采政策全面落地、医保支付改革走向深水区的关键节点。
这一年，A股医疗器械行业在挑战与机遇的夹缝中，交出了一份“冰火两重天”的成绩单：有龙头企业上市后首次遭遇营收净利“双降”，也有高端装备企业逆势实现近50%的净利增长。
Wind数据统计，截至2026年4月9日，139家A股医疗器械企业中已有30家发布了2025年年报，整体实现营业收入708.58亿元，同比下降2.20%；实现归母净利润142.58亿元，同比下降19.37%。
在业绩整体承压的基调下，医疗器械板块的分化格局更是以肉眼可见的速度拉大。其中，19家企业业绩增长，3家企业归母净利润增速更是超过100%，但同期却有6家企业归母净利润下滑超过三成，其中不乏万东医疗、迈瑞医疗、昊海生科、海尔生物等龙头企业。
龙头悲欢：有的“失速”，有的“突围”
作为中国医疗器械行业的“一哥”，迈瑞医疗在2025年遭遇了上市以来的首次年度营收下滑。年报数据显示，迈瑞医疗全年实现营业收入332.82亿元，同比下降9.38%；归母净利润81.36亿元，同比下降30.28%；扣非归母净利润80.69亿元，同比下降29.48%。
拖累迈瑞医疗的主要是国内市场，其国内业务实现收入156.32亿元，同比下降22.97%。公司在年报中指出，国内受DRG/DIP支付方式改革、试剂集中带量采购、检验结果互认、医疗服务价格治理等多重政策影响，行业进入调整收缩期，试剂用量和价格均出现了不同程度的下滑。
有同样遭遇的还有万东医疗，作为国产医学影像龙头，万东医疗出现自1997年上市后的首次全年业绩亏损。报告期内，公司实现营业收入13.47亿元，同比下降11.64%；归属于上市公司股东的净利润亏损2.28亿元，同比下滑244.81%，在30家医疗器械企业中业绩下滑幅度断层第一。
对于营收下降，万东医疗表示，主要是公司整体营销战略调整，坚持向上走，向外走，对内利用集采项目，抢占并争取中高端市场份额，对外积极拓展国际渠道，因集采项目交付周期较预期拖长，导致国内收入较上年同期有所降低。
“在集采与控费政策下，价格体系正在重构。龙头降速，某种程度上也意味着行业从规模扩张进入质量竞争阶段。”华南一位医疗器械服务商对记者表示。
与部分龙头承压形成对比的是，以高端医学影像、心血管介入为代表的细分赛道，仍保持较强增长韧性。
联影医疗的年报虽然尚未披露，但其在此前的业绩快报中“剧透”，公司2025年实现营收与净利润双增长，其中，营业总收入138.21亿元，同比增长34.18%；归母净利润18.88亿元，同比增长49.60%。
联影医疗的增长逻辑在于高端突围。在CT、MRI、PET/CT等高端医学影像领域，公司持续突破“GPS”（GE医疗、飞利浦医疗、西门子医疗）的长期垄断，中国市场占有率持续提升并保持行业领先地位。同时，海外市场品牌影响力与高端客户渗透率持续提升，欧洲、北美、亚太及新兴市场均保持较快增长。
惠泰医疗在被迈瑞医疗收购后的第二年，交出了一张高增长财报，2025年公司实现营业收入25.84亿元，较上年同期增长25.08%；归属于上市公司股东的净利润8.21亿元，较上年同期增长21.91%。
在电生理领域，惠泰医疗核心PFA产品快速放量，全年完成PFA手术近6000例、传统三维手术超15000台，实现收入5.7亿元，同比增长29.8%。在冠脉领域，得益于国内市场二代球囊入院上量与产品迭代升级，实现全年收入13.4亿元，同比增长27.4%。
行业规则重构，谁在“裸泳”？
业绩分化的深层逻辑，在于政策端正在彻底重塑医疗器械行业的竞争规则。
随着集采政策持续落地，大额价格降幅直接打破了行业原有的价格体系，挤压了企业利润空间。同时，2025年底，DRG/DIP支付方式已按计划覆盖所有开展住院服务的医疗机构，也在重构医院的成本管控体系。
部分企业因产品结构单一、价格体系被压缩、转型不畅或难以适应行业变化等，出现毛利率下滑甚至经营性现金流转负的情况；也有企业在收入增长放缓的同时，仍维持较高费用投入，导致利润端承压。
较典型的如昊海生科，近五年来首次同时出现营收与净利润下滑，2025年，昊海生科实现营收24.73亿元，同比下降8.33%；实现净利润2.51亿元，同比下降40.3%。其中，作为公司业绩基本盘的人工晶状体业务下滑，是压缩昊海生科2025年利润空间的主要推手。
2023年11月，国家组织首次人工晶状体类医用耗材集中带量采购，昊海生科旗下5个品牌全面中选，随之而来的是中选型号销售单价的大幅下调。2025年进入两年协议期的第二阶段，市场环境比第一阶段更为不利：国内白内障手术总量同比有所下降，国产人工晶状体凭借价格优势对进口品牌的冲击进一步加剧，而公司通过跨国并购持有的美国进口Lenstec品牌业务，恰好是受冲击最重的板块，基于审慎性原则，公司对相关主体计提约1.41亿元商誉减值准备。
再如山东药玻，受集采常态化、医保控费及存货管理不善等影响，公司2025年营业总收入为44.74亿元，同比下降8.78%;归母净利润为6.9亿元，同比下降26.87%，当期，公司计提资产减值损失达到1.57亿元。同时，公司2025年的经营活动现金流量净额同比大幅下降50.48%，存货较期初增长32.61%至16.96亿元。这意味着，公司利润的现金保障程度下降，回款风险正在积聚。
不过，也有更多企业在逆势中崛起，通过适应常态化集采政策、降本增效、技术升级等抵御宏观政策风险。
较典型的如赛诺医疗，公司2025年实现营业总收入5.25亿元，同比增长14.53%；归属于上市公司股东的净利润4728.63万元，同比大幅增长3057.07%，是目前已披露年报中业绩增幅最大的医疗器械企业。
对于业绩增长的原因，赛诺医疗表示，主要系营业收入持续增长，营业成本及管理费用仅小幅上升，销售费用、研发费用、资产减值损失及投资收益同比下降等因素共同影响所致。由于两款进入集采范围的冠脉支架产品销量和冠脉球囊产品销量持续增长，其冠脉介入业务营业收入同比增长21.92%。同时，受颅内支架产品销量大幅增长，其神经介入业务营业收入同比增长5.30%，公司新增的一款涂层密网支架产品在2025年第四季度还开始实现规模销售。
此外，骨科企业春立医疗归母净利润同比增幅也超过1倍，达到118.05%，营业收入同比增加29.77%；理邦仪器归母净利润同比增长88.54%，其超声影像业务在国内、国际均实现两位数增长。
“随着集采合同进入稳定执行阶段，尤其是后续集采规则逐步完善并趋于稳定，市场降价幅度较初期明显收窄，‘以价换量’‘持续推新’的核心逻辑开始真正贯穿产业链各环节，这也是部分高值耗材、骨科、介入等企业迎来业绩复苏的原因。”华南一名医疗行业分析师对记者表示。
谁有“余粮”：研发投入决定长期壁垒
在政策“退潮”的背景下，研发投入的“含金量”正成为区分“裸泳者”与“有粮者”的核心标尺。
研发费用占营收比例是医疗器械行业创新能力的关键衡量指标，直接决定企业在高端耗材、精密设备领域的技术壁垒。2025年，这一指标的分化格局同样清晰可见。
尽管2025年行业整体承压，但研发投入却并没有明显下降，前述已披露年报的30家医疗器械企业，在2025年研发费用合计达到68.30亿元，较2024年的68.35亿元基本持平，研发费用占营业收入的比例则从2024年的9.43%进一步提升至9.64%。
细分来看，2025年行业研发投入呈现医疗设备企业平均强度更高、头部企业突破20%、部分企业投入不足的分化格局。
其中，13家企业研发费用过亿，迈瑞医疗以35.79亿元的研发投入规模，在一众同行中断层第一，也是目前已披露年报的企业中，唯一一家研发费用超过10亿元的企业；惠泰医疗的研发费用增幅迅猛，2025年同比增长25.56%至3.65亿元，研发费用规模位居第二。
从研发投入强度来看，15家企业研发费用占总营收的比例超过10%，其中赛诺医疗以23.33%的研发费用率位居第一，较2024年的21.56%提升1.77个百分点；万东医疗虽然业绩下滑严重，但公司研发费用不减反增，同比增长59.38%至2.63亿元，占总营收的比例从2024年的10.84%猛增至19.54%。
“医疗器械本质上是技术驱动行业，高端设备、核心耗材的竞争，最终都落在研发能力上。在高端影像、手术机器人、微创介入等领域，研发投入不仅决定产品性能，也直接影响企业在全球市场的竞争地位。”前述医疗器械服务商说道。
新宝策略提示：文章来自网络，不代表本站观点。
