牛豆网 菊乐五闯 IPO 终过北交所，区域乳企转型大考才刚刚开始

近日，四川菊乐食品股份有限公司（下称 “菊乐股份”）IPO 顺利通过北交所上市委审议，迈入提交注册关键阶段。

从初次申报深交所中小板算起，历经四次折戟深市、内控暴雷、中介机构失误、政策突变、创始人离世等多重波折，这家扎根四川 60 年、靠酸乐奶陪伴两代川人的老牌区域乳企，耗时近十年、五次冲击资本市场，终于在北交所叩开上市大门。

但资本市场通关只是起点，属于菊乐的实战考验才刚刚拉开帷幕。

五闯IPO，从深市折戟到北交所破局

菊乐股份成立于2002年4月，主营业务为含乳饮料及乳制品的研发、生产和销售，主要产品包括含乳饮料、发酵乳、巴氏杀菌乳及灭菌乳等，其核心大单品酸乐奶深耕川渝市场三十余年，是四川本土国民级饮品。

自锚定资本市场起，菊乐股份长达 8 年的 IPO 征程堪称区域乳企上市坎坷样本。

2017年，菊乐股份首轮冲刺深交所中小板，因申报资料不完善，主动撤回 IPO 材料，初次上市尝试草草收尾。

2019年，第二次申报期间，眉山分公司出纳出现 9577 万元巨额资金挪用案件，叠加货币资金财务披露失真，内控漏洞被监管立案警示函，上市进程戛然而止。

2020 年，菊乐第三次冲刺IPO，却因聘请的会计师事务所及验资机构在财务审计中出现错误，公司收在监管问询压力之下再度终止上市。

2022年，菊乐股份发起第四次冲击，却撞上主板“红绿灯行业标准”政策调整，2024年不得不再次主动撤回材料。

接连四次失利后，菊乐调转方向锚定北交所赛道。2024年9月24日，菊乐股份在新三板成功挂牌，同日启动北交所上市辅导，辅导机构仍为中信建投证券。，2025 年 6 月，公司北交所 IPO 正式获受理。

就在上市审核关键周期，公司还遭遇创始人、实控人童恩文骤然离世的突发变故，股权与管理层迎来重大更迭。

依照童恩文的遗嘱，其女儿TONG ZHU（童竹）继承 73.35% 控股股权成为新任实控人，女婿GAO ZHAOHUI（高朝晖）出任董事长与法定代表人，两名新任实控人均为外籍身份。好在企业平稳完成管理权交接，经营数据未出现大幅波动，成为最终顺利过会的重要基石，但外籍实控人架构也埋下监管隐忧，后续注册阶段，控制权稳定性、跨境资金流转、产业准入合规仍将持续面临监管穿透式核查。

历经重重考验，2026 年 5 月 29 日，菊乐终于如愿过会，近十年漫漫资本长跑迎来阶段性成果。

事实上，菊乐股份跌宕起伏的上市之路，并非个例，其背后折射出存量竞争时代，地方传统乳企突破地域桎梏、摆脱经营瓶颈、冲刺资本化的普遍生存焦虑与突围野心。

财报背后藏隐忧，增长曲线待培育

菊乐的招股书显示，2023年至2025年，公司股份营业收入分别为15.62亿元、16.41亿元和16.94亿元；归母净利润分别为1.96亿元、2.32亿元和2.91亿元。在行业多数企业利润增长停滞时，菊乐股份实现了净利润的逆势双位数增长，在区域中小乳企中表现亮眼。

这份财务数据是菊乐顺利过会的重要筹码，但也在上市委的审议中受到了重点关注。

北交所上市委要求公司说明报告期内营业收入和利润增长趋势与同行业可比公司存在差异的原因及合理性，并进一步论证收入增长的真实性与可持续性。菊乐股份解释称，净利润增长主要来源于销售毛利的增加，系原料奶等主要原辅料采购价格下降使得单位成本降低所致。

与此同时，菊乐股份当前面临的深层次矛盾依然不容忽视。

区域依赖是菊乐一直以来难以跨越的难题。招股书显示，2025年菊乐股份四川省内收入占比仍高达72.31%，其中约70%又高度集中于成都及周边地区。而在省内市场，菊乐股份正面临伊利、蒙牛、新乳业等全国性龙头的激烈竞争。

产品结构单一的问题同样不容忽视。一直以来，含乳饮料收入占比稳定在一半以上，绝大部分由酸乐奶这一核心单品贡献。而作为第二大品类的发酵乳，收入占比却从2023年的19.75%下滑至2025年的16.11%，显现出增长乏力。在消费升级和健康化趋势下，菊乐股份的第二增长曲线迟迟未能形成。

值得注意的是，菊乐股份此次北交所IPO拟募集资金5.52亿元，较上一轮申报深市主板时13.63亿元的募资规模缩水超过一半。公司表示资金将主要用于温江乳品生产基地改扩建（新增年产12万吨产能）、营销网络中心升级建设等。

但是该计划的必要性引发了市场与监管层的多重质疑。公司现有产能利用率在2023年至2025年分别为78.44%、84.49%和86.47%，距离满负荷生产仍有空间。在区域市场增长放缓、行业竞争加剧的背景下，大规模新增产能能否顺利消化，成为市场最现实的疑问。

业内人士认为，过会只是离成功IPO更进了一步，区域销售壁垒、产品结构老旧以及历史内控瑕疵等伴生问题，不会因为资本市场的加入就消失不见。对于菊乐股份来说，如何利用资本完成业态升级、破解区域乳企固有发展瓶颈，是未来需要长期作答的考题。

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