众银策略光模块中报全景：备货席卷全行业，三季度业绩增速是估值分水岭

9月7日早盘，A股光通信板块集体走高。截至上午收盘，剑桥科技（603083.SH）封涨停报207.21元，太辰光（300570.SZ）涨13.89%；源杰科技（688498.SH）、长芯博创（300548.SZ）涨幅均超10%；中际旭创（300308.SZ）涨8.12%至880.11元、半天成交241.38亿元。千亿龙头与二线小票，几无掉队。

催化来自两端：上周五美股光通信普涨，迈威尔科技涨超7%、康宁涨超5%、Lumentum涨4%；高盛最新报告大幅上修全球光模块出货预期，2026至2028年分别上调33%、81%、115%，1.6T及以上出货量上调29%、61%、50%。

但决定这条主线能走多远的，不是已落地的中报，而是尚未披露的三季报，市场的目光落在第三季度盈利能否继续环比上行，以及上游紧缺、CPO与NPO这些产业新变化能否变成订单。

龙头“增收更增利”，二线呈现分化

第一财经记者统计Wind数据，以光通信34家A股公司为样本，上半年整体业绩呈现收入扩张，利润提速的情形，光纤光缆与光模块及器件上半年的毛利率分别同比提升7.77个和5.68个百分点，盈利质量提升明显。

营收同比涨幅前列为联讯仪器（688808.SH）208.71%、中际旭创182.49%、新易盛（300502.SZ）100.34%、长飞光纤（601869.SH）53.64%、仕佳光子（688313.SH）50.66%；归母净利润增速前列为联讯仪器903%、长飞光纤888.88%、中际旭创241.70%，特发信息（000070.SZ）、杭电股份（603618.SH）增速虽超900%，但主要来自低基数。

就业绩体量划分，光模块大致可以分为三类。第一是“易中天”三家：中际旭创实现营收417.78亿元，同比增长182.49%。归母净利润为136.51亿元，同比增241.70%，净利率约32.7%；新易盛上半年营收同比增长100.34%至209.1亿元，实现归母净利润75.29亿元，同比增90.98%；天孚通信（300394.SZ）的体量最小，营收为28.28亿元，同比增15.15%；归母净利润为12.04亿元，同比增33.92%，净利率超42%。

第二类覆盖光模块、器件、连接器等厂商。剑桥科技营收达27.05亿元，同比增32.92%；归母净利润为3.28亿元，同比增171.08%，该公司的利润增速位居第二梯队前列。长芯博创与仕佳光子的营收增速均超过40%，净利润增长也显著提速，增速均超45%，呈现收入规模起量，利润加速兑现的情形。

二线厂商中，光器件厂商太辰光的主营产品聚焦插芯、连接器组件、MPO连接器核心零件等，公司半年度的业绩较为“失色”。营收达10.01亿元，同比增20.81%；实现归母净利润1.76亿元，同比仅增1.71%。太辰光解释称，上半年营收增速显著高于净利润增速，主要受美元贬值致汇兑损失激增403.08%及营业成本增速（28.99%）高于营收所致。

第三类是光纤光缆，其作为AI基建中的“毛细血管”，产品价格与用量同步上升，带动相关公司业绩增长。龙头股长飞光纤营收98.09亿元、同比增53.64%，归母净利润29.25亿元、同比增888.88%，经营现金流净流入18.26亿元，量、价、现金三项同时兑现；亨通光电（600487.SH）、中天科技（600522.SH）营收均增逾31%。另一边，烽火通信（600498.SH）在营业收入同比增长11.33%的情况下，归母净利同比下滑32.72%，是光纤板块主要公司中唯一负增长者，其利润下滑主要受财务费用同比大增216.03%（因汇兑损失）及营业成本增速高于营收所致。

全行业集体备货，三季度业绩增速或成估值分水岭

对光通信而言，经过5~6月主升浪推动估值大幅增长后，中报是“后视镜”，存货和经营性现金流才是前照灯。行业普遍存在收入确认与备货之间存在时间差的现象，即公司采购光芯片、光器件、预制棒等原材料，先于交付成品数月，中报提供的存货规模、经营活动现金流变化也成为市场观察光通信业绩进一步释放的重要指标。

头部光通信企业二季度末的存货规模，普遍环比增长，其中部分企业在净利润增幅逾五成的情况下，半年度经营性现金流仍是流出，系采购备货以保障产能交付。

较为典型的是剑桥科技，该公司上半年的经营性现金流净额为-11.13亿元，存货31.97亿元，已超过其27.05亿元的半年营收；光迅科技经营现金流为-12.36亿元、存货90.70亿元，同样远超66.10亿元的半年营收。

大龙头公司的经营性现金流虽然实现净流入，但相比净利润规模缩减了不少。中际旭创归母净利润达136.51亿元，经营现金流仅18亿元；新易盛75.29亿元的净利润对应经营性现金流入16.16亿元，这进一步佐证了光模块厂商的相当一部分利润仍压在存货与应收账款上，能否兑现取决于三季度交付与回款。把这两组数字与产业侧的动向放在一起看，市场对三季度的期待就不难理解。

“我们相对看好三季度光通信板块的表现，做光模块的、做光器件的、做连接器的公司三季度业绩都有望继续创下今年单季度新高。”一位通信行业分析师对记者表示。在他看来，海外公司的季报与上游核心材料持续紧缺印证了光通信景气度无忧。

据机构梳理，到2027年EML/CW光芯片大概率仍将交付承压，Lumentum积压订单已超两年；磷化铟（InP）衬底价格年内持续走高，缺口或延续至2027年；法拉第旋光片受稀土管制与海外减产推动，交付周期拉长至6到9个月。

光通信与光互连技术路线的变化则把需求推向更细的环节。1.6T之后，AI光互联进入以200G/lane为主的通道扩展阶段，无源器件景气随之复苏，MRC新架构、CPO交换机内部的光进铜退，为MPO、FAU、CW光源带来成倍的需求或提价空间。

国联民生证券给出三条结论：Scale-up、Scale-out、Scale-across三层网络协同演进下AI光连接需求加速放量，龙头兑现能力更强；结构性紧缺集中于CoWoS先进封装、EML/CW光芯片、磷化铟衬底、法拉第旋光片、光纤预制棒等环节；CPO与OCS趋势明确但产业进度差异或带来估值波动，NPO凭借兼容可插拔生态有望率先规模化放量。

映射到A股，根据记者梳理，硅光模块龙头是中际旭创、新易盛；上游光芯片有源杰科技、仕佳光子、长光华芯、永鼎股份等；DCI及配套环节涉及德科立、光库科技；光互连是立讯精密、瑞可达、华丰科技、长芯博创。

7月以来，光通信经历了单边回调与反弹，但这次反弹的高点并不高。中际旭创6月盘中最高1416.88元，9月7日收盘898.46元，回撤约36.6%；新易盛7月盘中最高618.87元，现价417.2元，回撤约32.6%；光迅科技、长飞光纤、剑桥科技等个股均回撤超20%。板块内尚无一只股票回到前期高点。

前述分析师对记者表示，光通信的短期定价看情绪，中期看三季度业绩增速。“从板块中报来看，光通信产业链多数企业二季度业绩兑现度较高，这也使得三季度的环比表现成为板块估值的重要分水岭。当前市场定价已经前置对标2027年盈利预期，若三季度能够维持环比增长，业绩就可以持续消化现有估值，有望继续匹配市场高预期，甚至打开估值进一步抬升的空间。反之，如果三季度业绩出现增速拐点，很可能意味着业绩上限已临近，此前高点大概率就是这一轮的顶部，个股就很难再依靠业绩兑现获得估值溢价，估值向上修复空间也会被显著压缩。所以接下来环比的业绩韧性，是我们筛选光通信标的最核心的观察指标。”上述分析师说。

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